Pasti preoblikovanja pidov

Lani spre­jeti Zakon o prvem pokoj­nin­skem skladu in pre­o­bli­ko­va­nju poo­bla­šče­nih inve­sti­cij­skih družb je odgo­vo­ril tudi na vpra­ša­nje, kdaj, kako in v kaj se bodo pidi pre­o­bli­ko­vali. Poleg naravne pre­tvorbe v nava­dno (»nepo­o­bla­ščeno«) inve­sti­cij­sko družbo je pred­vi­del tudi pre­o­bli­ko­va­nje v redno gospo­dar­sko družbo (tako ime­no­vani holding).

Objavljeno v Financah, 3. janu­arja 2001

Po spre­je­tju teh zakon­skih določb in pre­ne­ha­nju veljav­no­sti mora­to­rija na pre­o­bli­ko­va­nje pidov v hol­dinge so bili v medi­jih naj­gla­snejši zago­vor­niki obve­znega pre­o­bli­ko­va­nja pidov v vza­je­mne sklade, čeprav so v dzu­jih opo­zar­jali, da zdaj­šnja struk­tura naložb za to veči­noma ni pri­merna. Borzni igralci so zaslu­tili možnost lepih zasluž­kov z naku­pom neka­te­rih pidov po teda­njih teča­jih (z veli­kimi dis­konti na knji­go­vod­sko vre­dnost) in časovno ne pre­več odda­ljeno pro­dajo ozi­roma izsto­pom iz pre­o­bli­ko­va­nega vza­je­mnega sklada po knji­go­vod­ski vre­dno­sti. Med »dobro obve­šče­nimi« so se širile govo­rice, češ da je »ta in ta pid zrel za nakup, saj bo kmalu postal vza­je­mni sklad«.

Po pre­teku mora­to­rija v jav­no­sti ni bilo zaznati nobe­nih aktiv­no­sti nad­zor­nika — Agencije za trg vre­dno­stnih papir­jev (ATVP) — glede pre­o­bli­ko­va­nja. Tudi finančno mini­str­stvo je bilo v tem času bolj zapo­sleno z dvema zava­ro­val­ni­škima zako­noma, MEOR pa se je ukvar­jal pred­vsem z iska­njem načina zapol­nje­va­nja cer­ti­fi­ka­tne vrzeli, ki bi bil za državo čim manj boleč.

Pri vseh naspro­tu­jo­čih si inte­re­sih pa bolj pre­se­neča, da sploh ni bilo sli­šati »glasu ljud­stva«, torej samih del­ni­čar­jev — lastni­kov pidov. Očitno za naše oko­lje ni pred­sta­vljivo, da bi prav­za­prav lahko bili prvi pokli­cani za odlo­ča­nje o sta­tu­snih spre­mem­bah kar sami lastniki, ne pa na pri­mer državni ura­dniki ali družbe za upra­vlja­nje, ki imajo pri vsem tem tudi svojo raču­nico. Tisti, ki so pido­vske del­nice dobili z zame­njavo lastnin­skih cer­ti­fi­ka­tov, so pre­malo obve­ščeni in veči­noma neza­in­te­re­si­rani, bolj nena­va­dno pa je, da tudi med »sekun­dar­nimi« lastniki del­nic ni zaznati večjega zani­ma­nja ali del­ni­čar­skega akti­vizma. Celo v pidih, ki »naj bi zelo kmalu postali vza­je­mni skladi«, ni bilo videti pri­ti­ska del­ni­čar­jev na uprave dzu­jev, naj pre­tvorbo končno izpe­ljejo, čeprav bi se, vsaj teo­re­tično, vre­dnost nji­ho­vih del­nic bistveno povečala.

Dejstvo je, da so tako naložbe večine pidov kot tudi struk­tura del­ni­čar­jev in veli­ko­sti nji­ho­vih vlog popol­noma dru­gačne od raz­mer pri vza­je­mnih skla­dih. Zato je zelo ver­je­tno, da bi hkra­tno pri­silno pre­o­bli­ko­va­nje pidov v vza­je­mne sklade brez izsto­pnih ome­ji­tev pov­zro­čilo velik pri­tisk pri pro­daji. Posledice bi bile raz­pro­daja dela pre­mo­že­nja, zni­že­va­nje teča­jev in seveda zmanj­še­va­nje osnove za pro­vi­zijo druž­bam za upra­vlja­nje. Ravno tako se ver­je­tno niti v vseh dzu­jih ne zave­dajo ope­ra­tiv­nih poseb­no­sti pri upra­vlja­nju vza­je­mnih skla­dov. Poleg tega še vedno čakamo, da bo kak pro­fe­sor ali »stro­kov­njak« kon­kre­tno poja­snil, kako ser­vi­si­rati izpla­čila v vza­je­mnem skladu z del­ni­cami ter­mo­e­lek­trarn in dru­gim neli­kvi­dnim pre­mo­že­njem, ne da bi bil pri tem oško­do­van inte­res pre­o­sta­lih vlagateljev.

Doslej se ni uspelo »po novem« pre­o­bli­ko­vati še nobe­nemu pidu. Še naj­več zani­ma­nja je, pred­vsem pri manj­ših dzu­jih, za pre­o­bli­ko­va­nje »nji­ho­vih« celo­tnih pidov v hol­dinge. Nekateri že imajo skup­ščin­ske sklepe o tem, ven­dar pa jim, kot kaže, dovo­lje­nja ATVP še ni uspelo pri­do­biti. ATVP je pred krat­kim na sple­tnih stra­neh v javno raz­pravo ponu­dila pre­dlog Sklepa o poro­ča­nju v zvezi s pre­o­bli­ko­va­njem poo­bla­šče­nih inve­sti­cij­skih skla­dov, kar si zasluži pohvalo iz več razlo­gov. Prvi je ta, da se agen­cija zaveda, da lahko kakšna kori­stna zami­sel za opra­vlja­nje njene vloge pride tudi od zain­te­re­si­rane jav­no­sti; drugi je ta, da je začela upo­ra­bljati svoje nove sple­tne strani; in tre­tji, da je iz vse­bine 8. člena ome­nje­nega pre­dloga raz­vi­dno, da tudi sple­tne strani dzu­jev, na katere se nanaša sklep, pri­znava kot ena­ko­vre­den medij za obve­šča­nje javnosti.

Vsebina sklepa zago­ta­vlja boljšo obve­šče­nost del­ni­čar­jev, ven­dar pa je vpra­ša­nje, ali je ATVP na tem podro­čju nare­dila dovolj. Morda se da kaj nau­čiti tudi iz pri­me­rov pidov, ki so se pre­o­bli­ko­vali v hol­dinge že pred uve­lja­vi­tvijo ome­ji­tev. Med njimi naj­demo celo paleto izi­dov: od tako rekoč izgi­nu­lega Octansa (nek­da­nji pid Dadas 1), prek Megafina, s kate­rim se ne trguje na orga­ni­zi­ra­nem trgu, pa vse do Avant Holdinga, Medaljona in Capite, ki koti­rajo na pro­stem trgu. Skupno jim je to, da so že lastni­ško kon­so­li­di­rani, kar jim je uspelo mimo zakona o pre­vze­mih, ki pred­vi­deva javno ponudbo za odkup vsem del­ni­čar­jem in s tem zago­ta­vlja nji­hovo ena­ko­prav­nost. Več kot 50 odstot­kov del­nic je v lasti nekaj oči­tno pove­za­nih prav­nih in fizič­nih oseb, nava­dno iz kroga matične družbe za upra­vlja­nje. Ta kon­so­li­da­cija je pote­kala veči­noma nepre­gle­dno, še pred uvr­sti­tvijo del­nic hol­dinga na orga­ni­zi­rani trg. Izkupiček pro­da­jal­cev del­nic je bil zaradi tega naj­ver­je­tneje skro­men. Tudi naj­no­vejši sklep ATVP ne bo izklju­čil možno­sti tovr­stnega poče­tja insiderjev.

Kaj si pre­o­stali del­ni­čarji hol­dinga zunaj kroga večin­skih lastni­kov sploh lahko obe­tajo? Mnogo je namreč možnih nači­nov za pre­li­va­nje dobička v druge pravne osebe, kjer ga ne bi bilo treba deliti z »zuna­njimi«. Poslovanje hol­din­gov bo še manj pod nad­zo­rom jav­no­sti in del­ni­čar­jev, kot je bilo doslej. Ali bo novi hol­ding sploh zapro­sil za spre­je­tje na orga­ni­zi­rani trg?

Zdi se, da bor­zni trg vidi dve možni poti naprej: opti­mi­stično in pesi­mi­stično. Delnica Medaljona (iz kroga Probanke) namreč kotira kar dva­krat višje kot del­nici dru­gih dveh nek­da­njih pidov, Capite in Avant hol­dinga, kar je težko poja­sniti samo z raz­liko v vre­dno­sti nji­ho­vih naložb ali spo­sob­no­sti upra­vljav­cev. Za hol­dinge iz okri­lja resnih finanč­nih sku­pin je laže pred­vi­de­vati, da bodo poslo­vali skla­dno z inte­resi vseh del­ni­čar­jev in bili name­njeni kot dopol­nilo dru­gim obli­kam finanč­nega posre­dni­štva v sku­pini. Pri dru­gih pa morda na trgu obstaja strah, da bodo dobički poni­knili v kon­glo­me­ratu fizič­nih in prav­nih oseb, pove­za­nih z večin­skimi lastniki.

Vsi načini pre­o­bli­ko­va­nja imajo sla­bo­sti, od kate­rih ostaja naj­re­snejša mno­žično oško­do­va­nje del­ni­čar­jev ob more­bi­tnih novih nepre­gle­dnih pre­o­bli­ko­va­njih v hol­dinge. V inte­resu pre­o­sta­lih pido­vskih del­ni­čar­jev bi bila torej uvedba varovalk,

  • s kate­rimi bi bilo del­ni­čar­jem novih (nava­dnih) inve­sti­cij­skih družb laže zame­njati upra­vljavca (da bi se torej lahko inve­sti­cij­ska družba ob sla­bem upra­vlja­nju ali pre­vi­so­kih pro­vi­zi­jah odlo­čila za »seli­tev« k drugi družbi za upra­vlja­nje); in
  • s kate­rimi bi bil one­mo­go­čen tihi pre­vzem hol­dinga pred spre­je­tjem del­nic na orga­ni­zi­rani trg. Če se ure­sniči pesi­mi­stična vari­anta pri­ho­dnjih vre­dno­sti »cer­ti­fi­ka­tnih« del­nic v novih hol­din­gih, se lahko zgodi, da bo raz­o­ča­ra­nje malih del­ni­čar­jev veliko, posle­dice neza­u­pa­nja v trg vre­dno­stnih papir­jev pa bo, podobno kot pri zlomu Dadasa, čutila vsa panoga.
Ta članek je bil objavljen v kategoriji borza z značko , .

Komentiraj

Tvoj email ne bo nikoli objavljen ali predan naprej. Nujna polja so označena z *

*
*

Lahko uporabiš te HTML značke in lastnosti: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>

Na tej strani uporabljamo piškotke! Z uporabo te spletne strani se strinjate s pogoji uporabe piškotov na vašem računalniku! Podrobnosti preverite tukaj . x